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    作为铝产业链的上游与中游，氧化铝与电解铝市场互为关联，互相影响。氧化铝作为电解铝的原材料，在原材料供应端与成本端影响着电解铝行情；电解铝作为氧化铝的重要下游消费领域，在消费端影响着氧化铝行情。

    回顾2019年上半年国内铝市场行情，从供需、产能及市场库存三方面分析发现，氧化铝与电解铝处于不同周期，笔者判断2019年下半年铝市场行情将呈现出氧化铝价格短期继续底部运行；电解铝价格长期看多。

不同周期的氧化铝与电解铝

    氧化铝与电解铝市场处于不同周期：供需方面，氧化铝由2018年的大幅短缺转向2019年的少量过剩；电解铝由2018年的供需少量短缺到2019年的供需缺口再度扩大；产能方面，尽管2019年氧化铝产能增长同比放缓，但全年仍有不少的增量；电解铝产能有所收缩，未来增量极低；市场库存方面，氧化铝缓慢去库存，变动特点不明显，未来有可能出现累积库存；电解铝处于被动去库存阶段，未来仍将保持去库存节奏。

铝市场供需平衡

    2019年氧化铝供应量增加400万~500万吨，消费量基本维稳，氧化铝由2018年的短缺243万吨转为过剩47万吨；2019年电解铝供应量基本维稳，消费量小幅上升，电解铝短缺量由2018年的18万吨进一步扩大至84万吨。

    2017年，电解铝产能天花板形成。电解铝产能影响电解铝产量，继而影响电解铝供应量和氧化铝需求量。对于电解铝产业，电解铝产能天花板的形成使得电解铝供应增量变小，需求的增量即为短缺量。而对于氧化铝行业来说，电解铝产能天花板的形成制约了氧化铝的需求，使得氧化铝需求增量变小，供应增量变成过剩量。

铝行业产能情况

    2019年氧化铝建成产能持续小幅度走高，截至6月份建成产能8367万吨，运行产能前期随氧化铝建成产能的走高小幅增长，自2019年2月份出现下滑后继续小幅度增长。氧化铝开工率自2019年2月运行产能下降后一直处于低位状态，在80%~85%区间内震荡维稳。

    电解铝建成产能在2018年11月出现下滑，之后开始维持平稳，截至6月份建成产能为4016万吨，运行产能自2018年9月小幅下滑后在2019年2月开始小幅增长。电解铝开工率自2018年11月建成产能下滑后一直处于高位，在90%以上维稳。

    从产能角度看，氧化铝产能微幅走高，电解铝产能从2018年11月份出现下滑后平稳。从产能利用率来看，氧化铝产能利用率处于低位，尚有增产潜力；而电解铝产能利用率较高，增产潜力较小。

铝市场库存情况

    国内氧化铝自2018年7月中旬开始去库存，到2018年9月底，库存量由2019年7月的684万吨降至2019年9月底的564万吨，去库存量高达120万吨。2018年10月份后，氧化铝库存基本在550万~620万吨区间内震荡微幅下行。

    国内电解铝从2019年3月初开始去库存，截至目前，库存由3月的172万吨降至104万吨左右，去库存量将近68万吨。

    从库存角度看，氧化铝和电解铝都处于去库存阶段，氧化铝去库存提前电解铝6~8个月。从环比变动幅度看，电解铝变动较氧化铝更为剧烈。

氧化铝市场

    回顾2019年上半年氧化铝市场，氧化铝价格走势呈倒“N”型。2019年1月至4月中旬，氧化铝市场供应充足，氧化铝低价运行，价格最低至 2636元/吨。4月后，受环保和矿石供应紧张影响，大量氧化铝企业减产或关停，氧化铝供应量减少；加之下游需求增加，氧化铝开始呈现供需偏紧，价格开始上行。5月中旬，随着山西赤泥库事件的发酵，涉及325万吨产能关停，贸易商预期氧化铝后市供需偏紧，采购意愿积极。事件爆出十来天，氧化铝价格暴涨至3165元/吨。6月中旬，海德鲁复产、EGA投产及后续电解铝厂采购积极性不足的情况下，氧化铝贸易商急于抛售现货，氧化铝价格下行趋势明显。

    目前氧化铝价格降至2520元/吨左右，在该价格下，山西、河南氧化铝厂已经没有利润，一般情况下这代表氧化铝价格已经触底或者接近底部。然而当前氧化铝供应端供应量高位增加，消费增长出现瓶颈，基本面正在从基本平衡向过剩过渡，一旦交口信发复产，这种过剩将很快表现出来，以静态生产情况来看，不具备大幅反弹的可能性。笔者分析认为，氧化铝价格会在底部持续一段时间。

氧化铝产量处于高位

    对比分析2015~2019年氧化铝产量，2019年氧化铝单月产量处于近几年高位，下半年保持增长。氧化铝产量高位增长使得氧化铝供应量增加，对氧化铝价格是利空因素。

氧化铝消费存在瓶颈

    作为氧化铝的消费端，2019年电解铝单月产量保持稳定，甚至有些月份低于去年同期，存在增长瓶颈。氧化铝消费增长放缓对氧化铝价格产生利空影响。

氧化铝重回净进口状态

    2019年上半年氧化铝出口利润持续下滑，出口暂时未开启。海外氧化铝价格持续降低，氧化铝进口利润有所改善。今年下半年氧化铝仍可能是净进口状态，补充供应量。净进口增加的供应量进一步对氧化铝市场价格产生利空影响。

氧化铝厂不会长期亏损

    从全国氧化铝加权平均价看，纵观历年国产氧化铝月度利润，氧化铝厂盈利水平较高，且一直有盈利。但需要注意目前氧化铝盈利水平有所下降，高盈利时间缩短。一般情况下，氧化铝价格会在成本线附近触发反弹。特别是近期山西、河南等地氧化铝厂已经没有利润，两地氧化铝厂亏损150~250元/吨不等。

电解铝市场

    回顾2019年上半年电解铝市场，电解铝价格走势呈倒“V”型。上半年电解铝短缺，伴随快速去库存。下半年电解铝仍将短缺，库存将继续下行，库存数量有望低于80万吨。电解铝供应增量小于需求增量，基本面短缺，价格偏强。同时，在氧化铝接近底部的情况下，成本坍塌对电解铝价格的影响会日趋变小。供应短缺背景下，电解铝厂有利润回升的需求，支撑电解铝未来价格走强。

    从细分市场来看，电解铝下半年新增产能集中在西南地区，广东库存在西南地区运输范围内，因此长江市场大概率将好于广东南储市场，两市价差将扩大。基本面出现短缺，若叠加旺季，未来可能再次看到现货升水期货。

电解铝产量增量有限

    对比分析2015~2019年电解铝产量，2019年电解铝单月产量有所下降，下半年将相对平稳。

需求增速有限，但基本面仍短缺

    对比2019年电解铝供应量与需求量，电解铝需求水平增长率仅1%左右，但由于供应增量更小，基本面出现短缺。上半年短缺48万吨，下半年预计短缺36万吨。基本面短缺将利好电解铝价格。

铝锭去库与短缺量相对应

    根据电解铝平衡与铝锭库存变动的初步统计与对比分析，铝锭库存变动与电解铝供需变动基本一致。在2019年电解铝产量增长有限和需求变动轻微幅动的情况下，铝锭去库存量基本与电解铝供需短缺量相对应。目前铝锭库存处于去库存阶段，根据下半年平衡情况，还将持续去库存，库存有望到80万吨以下。

短缺情况下电解铝厂利润改善

    2019年电解铝厂利润有所改善，5~6月份由于氧化铝大涨，利润一度下滑，近期氧化铝价格快速回调，利润有所反弹。下半年如果基本面短缺，利润将会在电解铝厂，市场有望恢复至4~5月份的水平。

总结

    总的来看，2019年氧化铝与电解铝处在不同周期，在供需平衡、产能及库存方面均有所体现。2019年下半年氧化铝利空因素较多，氧化铝价格短期内会因为产量高位、消费不足和国内外价差形成的净进口状态而继续保持底部运行。2019年下半年电解铝利多因素存在，长期来看，电解铝产量增长受限、持续去库存形成的基本面短缺对电解铝价格走强起一定支撑作用。